本报告导读：

需求下行周期，公司积极优化航线网络，降低单位成本，主业利润降幅较为有限。需求一旦企稳，将迎利润拐点。

投资要点：

维持“增持”评级。上半年收益成本同步下降，需求下行周期主业利润降幅较为有限。需求一旦企稳将迎利润拐点。下调2019-21年EPS预测至0.29/0.59/0.72元（原0.60/0.64/0.72），其中2019年净利下调39亿元，主要由于近期汇率贬值超原假设，调增汇兑损失32亿元。

2019-21年扣汇兑净利预测为53/72/88亿元（原60/79/88）。参考所处周期，按照2020年17倍PE，下调目标价至10.03元（原11.47）。

需求下行周期，主业保持盈利。上半年净利同比降21%；还原经租进表影响，扣汇兑主业利润缩减17%。其中二季度承受传统淡季与需求走弱双重压力，主业仍保持盈利。好于过去20年历次下行周期。

客座率保持平稳，收益成本同步下降。上半年行业客流同比增8.5%，为十年最低。面对需求波动考验，上半年南航ASK增投低于年初计划，客座率微升0.2%。收益端，管理层积极引导航线网络优化，强化收益管控，座收仅降1.4%。成本端，继续受益座舱布局改造，座公里成本同步下降。降成本政策执行，将使下半年单位成本继续下降。

四季度供给将继续放缓，需求企稳是关键。受737MAX影响，上半年行业机队规模增速首次放缓至10%以内。南航上半年实际运营客机增长不到4%，起降仅增4.6%。预计下半年MAX累积影响愈加凸显，且冬春新航季继续严控时刻，运力增速大概率继续放缓。短期需求一旦企稳，供需基本面表现将超目前悲观预期。

风险提示。需求波动风险，汇率油价风险，政策风险，安全事故风险