1H2019业绩超出我们预期

华鲁恒升公布1H2019业绩：营业收入70.8亿元，同比增长1.1%；归母净利润13.09亿元，同比下降22.1%，对应EPS0.80元/股，超出我们预期，虽然公司产品价格同比大幅下降，但得益于原材料价格下降及低成本优势，公司毛利率保持较高水平~28.6%。2Q19公司实现营收35.3亿元，同/环比下降0.7%/0.3%，实现归母净利润6.67亿元，同/环比-29.5%/+3.8%。

发展趋势

产品降价及费用率上升导致1H19利润同比下滑。受益2018年投产100万吨尿素及50万吨乙二醇，1H19肥料和多元醇销量同比增长55%/180%至122/33万吨，带动肥料、多元醇收入同比增长55%/93%；1H19醋酸、有机胺、己二酸价格同比下降37%/19%/23%，导致收入同比分别下降37%/16%/16%；成本端煤炭、纯苯和丙烯市场价格同比下降9%/29%/10%。综合产品销量增长、产品及原材料价格下降影响，1H19公司毛利同比下降2.4亿元至20.2亿元，毛利率同比下降3.8ppt至28.6%。费用端上升明显，1H19公司期间费用同比增加2.13亿元至5.01亿元。产品降价导致毛利下滑，叠加期间费用上升，1H19归母净利润同比下降22.1%。

低成本优势凸显，2Q19产品价格底部仍实现高盈利。除尿素价格处于较高水平外，2Q19公司主要产品DMF、己二酸、乙二醇、醋酸等价格处于历史底部区间。公司先进的煤气化平台技术、“一头多线”柔性联产及优秀的成本管控铸就低成本核心优势，叠加纯苯、丙烯等原材料价格较低，2Q19公司继续保持高盈利，毛利率达30.2%，净利润率达18.9%。

精己二酸、新材料项目助力公司中长期发展。公司拟投资建设15.7亿元建设精己二酸及配套环己醇等项目，公司预计达产后年均营收19.9亿元，年均利润总额2.96亿元；同时拟投资49.8亿元建设30万吨己内酰胺、20万吨甲酸、20万吨尼龙6切片等项目，公司预计达产后年均营收56亿元，年均利润总额4.46亿元。

盈利预测与估值

我们维持2019/20年盈利预测26/27.64亿元。目前公司股价对应19/20年市盈率9.6/9.0x。维持目标价20元，对应31%的上涨空间和19/20年12.5/11.8xPE，维持跑赢行业评级。

风险

原油价格大幅下降，原材料成本大幅上升。