报告要点

事件描述

SHFE锡价近期大幅波动，整个行业呈现供需双降的格局。

事件评论

供给收缩的逻辑逐步验证：（1）缅甸方面：从缅甸进口的锡矿占国内原料供应近三分之一，在原矿品位下降、开采难度加大的背景之下，缅甸锡矿进口量逐步下滑是大势所趋。2019年1-5月缅甸进口锡矿7.3万实物吨；估计金属量为1.8万吨，同比下滑35.1%。（2）印尼方面：印尼大选落地，后续放松出口管制的可能性不大，2019年下半年预计出口稳定在月均6000吨左右的水平。（3）国内方面：近期受沪期锡盘面剧烈波动，利润压缩一定程度上抑制了矿端贸易商的销售意愿。目前加工费持续低位，40品位锡矿加工费在1.4-1.45万元/吨；60品位锡矿加工费在1.05-1.15万元/吨；冶炼厂因价格倒挂产量有所缩减，据ITRI，2019年1-5月中国精锡产量6.51万吨，同比减少8%以上。

供需双降，锡价何去何从？受宏观经济低迷的影响，精炼锡需求表现疲弱，其中国内需求结构占比高达60%的电子锡焊料受消费电子增速趋缓加之电子产品小型化略有下滑；出口受贸易局势不稳定的影响也出现一定程度下滑。在供需双弱的格局下，锡价今年以来呈现弱势震荡的走势。我们认为，随着价格剧烈波动，供给端有望进一步收缩，库存逐步去化有望推动SHFE锡价逐步修复，维持在14-14.5万元/吨区间震荡。

绝对行业龙头，三大看点值得重点关注：（1）公司是全球第一大精锡生产商，锡行业地位举足轻重；同时公司布局完整锡产业链，根据公司公告，公司拥有锡金属储量73.54万吨、锡冶炼产能8万吨/年、锡材产能4万吨/年和锡化工产能2.6万吨/年。公司2018年锡金属国内市场占有率44%，全球市场占有率20%，锡价逐步修复有助于增厚公司盈利。（2）根据公司公告，云南省人民政府拟与中国五矿集团有限公司深化合作，该事项可能导致公司的实际控制人发生变更。随着国企改革进程的推进，有望为公司发展注入新的活力。（3）公司年产10万吨锌冶炼项目目前已经进入试生产阶段，锌冶炼加工费高位运行有望为公司贡献新的利润增长点。基于此，我们预计公司2019-2021年eps分别为0.59、0.67和0.74元，对应PE分别为18X、16X和14X。

风险提示：1.海外锡矿进口量超预期增长，缅甸政府释放大量库存；

2.锡下游需求大幅下滑，电子锡焊料订单明显减少。