事件：7月3日，财政部等五部门下达《关于印发<口岸出境免税店管理暂行办法>的通知》，对出境免税店设立的申请、招标等作出详细规定。

出境免税新政解读：总体原则是规范管理、有序竞争，总目标是促进消费回流、推动免税市场良性且快速发展。

1、出境免税店设立的申请权限转移至地方政府，审批权限下放至财政部。

申请主体从中免转移至地方，协调了利益相关方关系，地方积极性被调动，中免专注“运动员”角色。审批权限从国务院下放至财政部，简化了审批流程，促进入税高效化发展（2000年市内店由中免申请的规定尚未变更）

2、出境店政策正式转为“特许经营”，正式采取“招标”方式确定经营主体。出境店政策从“集中统一管理”转为“特许经营”，实际并未新增免税牌照，有资质企业包括“中免、深免、珠免、中出服、港中旅”，其经营主体采取“招标为主、竞争性谈判为辅”的方式确定。新政并未提及“外资合作”限制，因此几大企业均可能通过与外资合作增强自身竞争力。（北上出入境免税店此前已试点招标，但传统出境店此前并未放开招标）

3、出境店招投标规范化，实现企业公平竞标、权衡业主方和运营商利益。

招标突破区域限制，深免和珠免自此可参与全国竞标；招标弱化历史业绩并要求同一集团仅1个企业参与竞标，实现企业公平竞标。竞标弱化财务分、强化技术分：财务分≤50%，且租金单价≤含税1.5倍、销售提成≤含税1.2倍，一定程度限制机场租金，但大型机场受影响小；技术分≥50%，其中非烟酒类产品≥50%，强调企业综合实力，利好综合实力突出的中免集团（日上竞标首都T3：财务分不及珠免，但凭借技术分中标）

4、新政总基调是促进境外消费回流、推动我国免税市场良性且快速发展。

禁止机场提货点“排他”协议，确保多种业态及多个运营商免税店的发展，促进消费回流落并推动免税市场健康发展。进境免税店未有此规定，我们推测可能系对市内店机场提货、出境店入境提货等促进回流举措的认可。

中国国旅：已提前锁定大型机场渠道，对出境免税业务影响较为有限。

中免已利用政策窗口期，提前锁定北上广等大型机场渠道多年运营权（至少至2025年），未来将受益消费回流下的量价齐增，长期业绩确定性强。出境免税收入及净利占中免比例约10%以内，基于较悲观预期，新政对中免3-5年后业绩影响不足2亿（不足3%），而实际中免竞标优势显著。

盈利预测与投资建议：预计公司19-21年归母净利41.90/53.19/65.10亿，对应PE为39/31/25倍。扣非新政影响有限，长期看好免税业消费回流及公司免税业龙头地位，维持“买入”评级。

风险提示：市内免税潜在的竞争加剧风险、市内免税政策不达预期的风险、免税政策变化风险、进出境免税竞争加剧风险、汇率变动风险