科创板网下询价方式初探

这是一篇关于科创板网下询价方法的研究。在科创板首批公司即将正式挂牌之际，这篇报告可能在实际操作上具备一定的参考价值。

询价科创板，首先需要理解其规则上与其他板块的两点核心差异。科创板的发行与承销规则不同于当前A股，核心区别主要体现在以下两点：

1）“23倍市盈率上限”规则取消，但10%的最高报价剔除规则是防止投资者询高价的潜在手段；2）剔除最高报价后各类投资者询价的中值和均值，将对最终定价形成制约，尤其在初期阶段可能约束性较强。

基于规则差异，我们对科创板询价有以下几点初步判断：1）对于多数公司，投资者询价可能仍相对集中，但相比当前A股分散度会明显提升；2）超募已经放开，但实际超募较难；3）“10%上限剔除”可能较为普遍，申购报价时“比手速”现象可能重现；4）部分个股有效入围比例可能明显下降，带来网下有效获配比例的明显提升；5）部分个股可能采用累计投标式询价来增加相对确定性，这种方式在此前A股市场较为罕见。

科创板网下询价可以参考的一些思路

我们此前总结的中金“新股定价四公式”对科创板依然有一定参考价值，但参考指标或有所调整，约束性在市场化发行背景下也有所减弱：

1）计划募资与新发股数之比的约束性减弱，仍是询价时的参考之一。

超募限制放开后该公式对定价的限制力度明显减弱。我们预计10%的最高报价剔除约束下，网下投资者以高于计划募资询价的动力有限。

2）主承销商发布的企业投资价值报告可以作为询价时的参考之一。投资价值报告可能更加注重介绍企业基本面及估值方法。

3）行业估值、可比公司估值可作为科创板合理询价估值的参考。询价市场化放开后作为合理参照时的考量，并非约束性条件。

4）发行价格不得低于净资产对部分国企背景企业可能依然适用，可作为下限约束的参考。

5）个别两地或多地上市企业，已上市市场对应的价格可以作为询价时的参考标准，同样也非约束性条件。

6）准入标准对应的预计市值将是发行价格的下限约束。

7）对于绝大多数科创板企业，PE估值和PB-ROE估值也可以作为参考。

目前询价思路的一些不足之处和风险点：1）主要信息仅基于公开发布的招股书，对于科创板企业的询价可能还需要一定的自下而上的把握，如调研及询价推介会等；2）券商定价有一定的自主性，是基于询价结果下的自主考量。

我们目前整理的以上询价思路仅为在科创板企业正式挂牌前的初探，未来我们还将结合市场的实际情况，对以上分析做动态调整。