投资要点

外围环境错综复杂，美股破位下行

美股本周下跌2.62%，日线上跌破了3月底的支撑，呈破位下行之势，全球风险偏好受到压制。与此同时，油价也大幅下跌，黄金价格创近期新高。

（一）美国正向多国挑起贸易争端

在中美经贸关系恶化之后，美国也把关税的大棒逐步挥向了其它国家，更增加了全球贸易关系的紧张和全球经济的不确定性。

5月30日，美国总统特朗普称，从6月10日起，将对从墨西哥进口的近3600亿美元商品征收5%的关税，除非墨西哥采取措施阻止移民越过边境。如果墨西哥不采取行动，关税最终会在10月1日之前升至25%。5月31日，白宫签署行政命令，将印度从普惠制待遇国名单中移除，该命令于6月5日生效。

（二）美债收益率再度倒挂的启示

3月下旬，美国国债收益率曾出现短暂的倒挂（10年期与1年期），但很快得到了修复。但是，在5月23日倒挂再度出现，而且持续至今。

上个世纪80年代以来，共发生了四次美债利率倒挂，分别是1988年12月、1998年7月、2000年2月及2005年底，大致有几个结论：

（1）短暂的倒挂意义不大。1998年7月只是很短暂的出现了倒挂，当时美股确实经历了一定程度调整，但随后美国经济并未发生衰退。

（2）持续倒挂后，美国经济确实陷入衰退，但时间上存在较长的错位。也就是说，美债利率倒挂后，要12-24个月美国经济才会陷入衰退。

虽然美债利率倒挂的意义不宜过分夸大，但我们注意到，这次美债利率快速下行始于5月初，这与中美贸易关系恶化有关，反映了投资者风险偏好的明显下降，全球资金会流出股市，流入债市和黄金等避险资产。

经济复苏不确定性上升

如果说4月份经济数据的全面回落，有很大的季节和偶然性；那么5月份制造业PMI再度跌至枯荣线以下，表明经济复苏的不确定性上升，对市场可能产生较大的压制。5月制造业PMI为49.4%，比上月大幅回落0.7个百分点，再次跌至枯荣线之下，处于收缩区间。在当前的市场环境下，有以下几层意义：

其一，前期经济复苏的动力并不牢固。未来如果缺乏政策的持续支持，经济很可能会掉头向下。

其二，贸易摩擦的影响显现。5月进口和新出口订单指数分别下行2.6和2.7个百分点，持续处于收缩区间。从韩国5月的出口看，已经出现两位数下滑，全球需求仍在走弱。目前贸易摩擦的影响可能还处于预期阶段，在中长期不乐观的前景，使得一些企业已经提前做出反应。

在内外压力增大的背景下，稳增长保持延续性，甚至继续加力变得更加必要。

我们预计，在6月中下旬，决策层重新评估5月经济状况后，政策可能再度出现向更为宽松转向的契机。

大势判断：配置“避虚就实”

虽然本周行情略有反弹，但整体的格局仍然是趋弱的。两市成交量依然在萎缩，市场热点缺乏而且持续性较弱。从短周期看，近期市场处于2830-2960点的低位平台窄幅波动。5月17日，市场在反弹至2956点后回落；5月30日，市场在反弹到2935点处回落。

我们认为市场走势主要受到三方面的制约：其一，外部风险仍较大。美股有破位下行的风险，中美贸易关系目前没有看到缓和的迹象。其二，国内经济复苏势头存在疑虑。在4月份一系列经济数据均明显回落的情况下，市场对经济复苏担心有所增加。其三，国内政策较为克制。4月下旬的政治局会议后，政策放松的节奏似乎有所微调。

短期行情想要突破，这三方面的因素至少需要一个出现实质性的改善。我们建议大家关注离岸人民币汇率走势，它对行情有较好的领先意义。另外，6月份的一些重要事件也值得关注，比如6月中旬公布的5月经济和信贷数据，6月底将举行的G20大阪峰会。

在配置策略上，核心是适当控制仓位，组合要“避虚就实”。进攻的时候，需要的是想象力；防守的时候，看的是确定性。所以，我们建议配置业绩确定性高，估值偏低的龙头标的，比如食品、医药、银行等。一些详细的思路和个股也可以参见我们6月的金股报告《6月十大金股及市场展望》。

风险提示：政策不达预期，经济下行超预期，外围环境大幅恶化