投资要点

800G时代已来，高景气周期开启：光模块是典型的由产品升级驱动的周期成长性行业，五年左右的产品周期背后是技术成熟周期的驱动。当前，伴随产业链逐渐成熟，行业已进入800G新产品周期，开启新一轮高景气：①上游交换机芯片已突破：伴随2022年博通Tomahawk5交换芯片推出，目前主流交换机芯片厂商均可提供25.6Tbps乃至51.2Tbps交换芯片，为800G升级奠定基础。②800G光模块逐渐成熟：国内外多个标准化组织开展800G光模块方案标准制定工作，为800G产品批量生产奠定基础，主要供应商均发布800G样品，具备大规模量产能力并逐渐实现量产；800G新产品周期增长弹性大：800G产品升级路径统一，相较后100G时代200G/400G路径显著分化，带来更大升级弹性；AI需求爆发，800G新增英伟达大客户，大幅提升成长空间。

AI算力底座，迎云需求共振。ChatGPT掀起AI产业浪潮，高性能计算需求带来算力缺口，800G光模块作为高性能计算的核心网络部件，率先引领算力基础设施爆发。根据我们的测算，在典型16KGPU的训练模型中，800G光模块：H100GPU的数量关系约为2.5：1，短期有望带来约680万只800G光模块需求增量。伴随支持多模态的大模型发展，视频类交互有望井喷，AI服务器需求量较文字类交互大幅提升，驱动配套高速光模块需求爆发，想象空间大；北美云需求仍处下滑期，但800G升级已逐渐开启，有望与AI需求共振，双轮驱动行业高景气拐点来临。

LPOvsCPO：更低功耗。数据传输在数据中心中的耗能占比逐渐增加，AI高性能计算背景下“功耗墙”挑战凸显，服务器带宽增至800G时数据传输功耗占比可达20%。LPO和CPO是目前降低光模块功耗的两种技术路径，LPO深度契合AI短距互联低功耗、低延迟需求，技术更新迭代相对小，有望成为800G时代重要补充方案；CPO作为全新的高速率产品形态，技术路径仍待成熟且需求尚未迫切。传统可插拔方案凭借顽强生命力有望继续主导。

龙头地位稳固，800G全产业链受益。800G时代，可插拔仍然是主导方案，技术更迭小，考虑北美大客户高验证壁垒，以中际旭创为代表的全球龙头地位稳固，竞争格局有望平稳，龙头受益的弹性和确定性仍强；伴随AI带来的长期想象空间，光模块、光器件、光芯片、陶瓷外壳等800G全产业链均有望受益。重点推荐：中际旭创、中瓷电子、天孚通信、新易盛、兆龙互连、鼎通科技等。建议关注：源杰科技、光迅科技、剑桥科技、联特科技、华工科技、博创科技等。

风险提示：国际关系紧张；产品升级进度不及预期；市场竞争加剧。