国内运营商行业正处于历史PB低位，ROE反转有望，利好因素累积，市场预期正逐步转暖。盈利拐点+预期拐点有望共振，应加强关注。

（1）收入端：增速转正，趋势确立。根据工信部数据，1-11月全国电信业务收入累计1.2万亿元，同比增长0.5%，11月完成1066亿元，同比增长3.2%，自今年7月以来，逐月确立回暖趋势。这其中，数据及互联网业务收入增长平稳，1-11月完成移动数据及互联网业务收入5563亿元，同比增长1.3%，较1-10月加快0.3个百分点，在电信业务收入中占46.2%，拉动电信业务收入增长0.6个百分点。

（2）成本端：提速降费松绑，电联共建如火如荼。根据信通院数据，截止12月份，电联共享基站已超过2.7万个，电联共建对于电信、联通有效降低了资本开支压力，有利于推动全国5G发展。从草根调研情况来看，响应国资委营销费用（包括渠道佣金、终端补贴等）压降号召，本轮5G周期，运营商未采用3G/4G的高额终端补贴战略，这点从各家网上商城的购机优惠也可体现。

（3）政策端：5G已成国策，政策补贴有望为运营商进一步减负。做为新基建、新动能的重要抓手，5G建设的重要性持续拔高，国家有望出台更多政策扶持，为运营商推进5G建设提供保障。1）以目前市场担心的电费为例，山西省政府对于5G基站，实际缴电费超出目标电价0.35元/千瓦时的部分，由省、市、县（区）按照5：2∶3的比例给予相应补贴。2）深圳给予采取独立组网（SA）模式建设的基站每个1万元奖励，单个运营商最高奖励1.5亿元。3）联通混改持续深入中，经营活力持续增强。

（4）盈利能力：利好因素累积，市场预期逐步转暖。预计2021年起，5G网络折旧成本将逐渐显现，但随着业务端逐渐成熟，网络价值兑现，形成的收入贡献有望逐渐覆盖掉这部分新增折旧。整体来看，运营商的PB正处于历史估值低位，且ROE反转有望，市场预期触底回暖过程中，估值有望逐步修复。

（5）股价表现：ARPU上行周期中，运营商股价也通常有较好表现。从历史经验来看，ARPU值和股价有较高相关性。比较典型的：2015H14G商用启动，2016-2017H1联通混改红利释放，这两次ARPU值被拉高的过程中，公司股价也都在当时有较好的表现。根据我们2019年11月份的深度报告《5G商用落地，运营商价值提升几何？》，运营商ARPU值有望在2020年Q1-Q2确立拐点，近期可加强关注。

（6）海内外对比：时值2020，全球5G迈入大年，作为通信基础的运营商市场关注度增强，海外率先反映，国内也将持续跟进。北美Verizon、AT&T股价持续走高，虽然因为政策不同，国内运营商商业模式无法完全对标，但这代表市场化环境中，投资者对5G带运营商的价值增量表现出认可。

推荐关注：（1）A股：中国联通600050；（2）港股：中国移动0941.HK，中国电信0728.HK，中国联通0762.HK。

风险提示：价格战恶化，提速降费压力边际增强。