本报告导读：

新周期需求分两阶段复苏，复苏即将迈入第二阶段，次高端是胜负手。

摘要：

投资建议2023方向第一，复苏两步走，胜负手在于次高端。当下白酒进入复苏第一阶段，春节销售表现超预期，强化市场对复苏信心，建议增持：五粮液、迎驾贡酒、今世缘、洋河股份，贵州茅台、泸州老窖、古井贡酒、山西汾酒等；受益标的：老白干；伴随经济周期开启上行阶段，我们认为，次高端将是下一阶段的胜负手，建议增持：

舍得酒业、酒鬼酒、水井坊。

新周期，复苏两步走。我们认为，新周期白酒需求分两阶段复苏：第一阶段经济仍处于筑底区间，需求主要受场景修复驱动，第二阶段经济复苏趋势确立，白酒周期性消费属性强化，在第一阶段，高端白酒及区域酒需求韧性强，在第二阶段，次高端及高端白酒需求弹性凸显。

我们观察到，伴随国内疫情过峰，复苏迈入第一阶段，高端酒、区域酒业绩确定性凸显。

第二阶段即将开启，次高端配置价值凸显。2023年初，次高端酒企防守性策略收得成效，代表性品牌渠道压力缓解，为捕捉新一轮复苏奠定基础；预期层面，消费回暖以及地产投资降幅收窄，国内经济最快从23Q2迈入实质性复苏，次高端顺周期属性强，需求有望同步修复。同时，次高端标的基金持股占比回落至低位，估值相对于高端白酒及区域龙头亦处于历史低位，交易层面配置价值凸显。

成长标的更具估值扩张空间，看好次高端超额收益。复盘上轮白酒股价周期，高端及次高端标的超额收益明显，主要来自于业绩及估值共振：1）业绩层面，产业呈现明显的结构性增长，高端及次高端标的均依赖高端化、全国化的逻辑实现业绩高增；2）估值层面，在产业上行期或板块估值抬升期，市场对于能直接提价、能实现高端品放量的成长型标的给予估值议价，成长型标的更具备估值扩张空间。我们认为，新周期将延续结构性增长趋势，高端化逻辑回归，从空间看，舍得、酒鬼酒等标的均处在全国化初级阶段，具备长期成长空间，看好新周期下次高端超额收益。

风险因素：经济增速二次探底；疫后经济增长中枢低于预期。