要点：
整体观点：白酒21Q2在低基数下恢复性增长，高端持续景气，次高端弹性较大，区域酒亦有较快复苏，白酒高景气有望延续全年。大众品20Q2基数较高，叠加今年需求复苏一般，Q2业绩同比压力较大，预计下半年将有所改善。
白酒：整体向好，次高端弹性大。
白酒业绩Q2继续向好。高端酒需求稳健，批价稳步提升；次高端白酒低基数下表现出较大的业绩弹性，汾酒、酒鬼、水井坊增速延续Q1高增长趋势；区域酒随着消费复苏亦有较快增长。重点推荐高端酒茅台、五粮液和泸州老窖，关注弹性较大次高端白酒标的山西汾酒、水井坊，以及估值合理的洋河、古井贡酒。
高端酒：1）贵州茅台：飞天茅台批价稳步上涨，散瓶在2700-2800元，箱茅在3400元左右，供给仍然偏紧。目前经销商已经开始7月货款，配额预计7月初陆续到货。Q2非标产品（如生肖酒等）占比好于同期。预计Q2营收增长12%，利润增长15%；2）五粮液：Q2回款和发展节奏控制较好，批价稳定在980-990元水平，部分区域突破千元，考虑到团购占比及经典五粮液放量，Q2表现或好于预期，预计Q2营收增长20%+，利润增长25%左右；3）泸州老窖：国窖批价稳步提升至900元左右，回款情况较好，特曲等中高端产品增长略慢，整体Q2收入预计增长在20%左右。公司Q2加大了市场投入，预计净利润增长20%左右。
次高端：五一宴席需求回补，次高端去年Q2低基数下继续维持高增长，业绩弹性大。1）山西汾酒：Q2回款同比继续高增长，终端动销反馈良好，高端产品青花系列继续放量，长江以南市场开拓势头较好。预计Q2收入增长50%-70%，高端青花占比持续提升，预计净利润增长在60%-80%。2）水井坊：去年20Q2控货基数较低，预计21Q2恢复至正常水平（5.5-6亿左右），同比增长600%-700%；净利润Q2大概在1.2亿左右，同比扭亏。3）酒鬼酒：Q2继续维持良好势头，省内经销商回款较好。内参势头强劲，酒鬼酒系列增长较快，整体增速在70%以上，净利润增长180%。
区域酒：呈现较快的复苏增长势头。1）洋河股份：M6+表现强势，批价略有提升。M3水晶版经过市场培育逐步放量，下半年公司加快天之蓝升级。同时双沟今年也在发力，洋河整体保持较好的复苏势头，预计Q2营收增长在20%左右，扣非净利润增长25%。2）今世缘：国缘迎来四开升级，增长较为平稳，预计Q2增速在25%以上，净利润增长30%。3）古井贡酒：古20增长态势良好，古8及以上产品占比提升，黄鹤楼恢复性增长较快，预计整体Q2营收增长在25%左右，净利润增长30%。4）口子窖：经过渠道改革+推战略新品兼香518，低基数下增长较快，预计Q2同比19年有20%增长（同比20Q2增长20%），净利润同比19Q2持平（同比20Q2增长75%）。
啤酒：Q2销量表现预计与19年持平，结构加速仍是主要矛盾1、2021开始，行业的高端化一定会加速，这是我们的一个基本判断。从两个角度来看，①从直观的市场跟踪来看，各层级市场的消费需求在快速提升和变化；②从企业角度看，2017~2019试水高端化，取得了很好的市场反应，且市场高端化推进速度、市场接受程度都超出了企业预期，因此现在会更加坚定、加大力度。
2、2020年和2021年一季报企业表现普遍较佳，青啤展现了非常强的连续3年的业绩稳健兑现，增速略超我们的预期；嘉士伯/重啤展现了超预期销量增长，核心单品乌苏的增长，以及乌苏以外公司其他品牌组合的持续提结构均对业绩有显著贡献。由于业绩表现强劲，以及前述的加速因素，我们认为主要企业未来3~5年的利润增速中枢应从此前15~20%，上调至20%以上，不排除达到25%或更高。
3、近期更新：①6月行业销量在气温较低、打疫苗影响下同比20年高基数下降、对比19年大致持平，我们认为表现合理正常。②青岛啤酒Q2结构提升迅猛，纯生、1903、白啤等高附加值产品延续Q1高增速，结构提升速度较Q1显著加速。②嘉士伯方面，乌苏疆外拓展21H1进展顺利，全年疆外翻倍可能性进一步提升；嘉士伯在中国市场推广夏日纷果酒，夏日纷在海外多个市场有成功推广经验，具备强产品力/品牌力，是马来西亚、欧洲如德国等众多市场的果酒排名第一，今年国内将推广苹果味、黑莓味两个口味，我们对夏日纷未来发展持乐观态度。
4、投资建议与估值，基本面角度维持华润、重啤并列第一判断，青啤、珠啤第二；估值角度看，润、重、青、珠对应2021年PE（按还原后啤酒净利润）分别53x、81x、47x、46x。
调味品：短期竞争压力增加，盈利端压力较大今年Q2，调味品面临较大增长压力：①需求的高基数，去年家庭端消费向好，一定程度弥补了餐饮渠道的损失，但今年家庭端增长压力显现；②社区团购进行分流，商超客流出现下降；③去年盈利水平高，疫情期间整体费用投放少、国家政策扶持力度较大，利好净利率，但今年恢复正常经营后，费用投放力度明显增加，部分企业有新增广告等支出；④今年成本上行，而出厂价稳定，对于企业而言，毛利率压力较大。
综合来看，Q2调味品利润端预计表现较弱，而部分企业收入端通过公司渠道调节能够维持稳定。
展望下半年，基数整体回归正常，同时
