目的

除博世外，全球工具行业前五大龙头（史丹利百得、创科实业、博世、牧田、实耐宝）均已披露中报，其中创科实业盈利增长大幅超出市场预期，进一步印证了我们此前观点：疫情导致海外企业供货能力下降，国产品牌全球份额加速提升。

短期来看，1H20内外资企业增长分化，内资品牌加速全球替代；此外，线上渠道加速渗透，巨星科技自主品牌有望放量增长，进而提升综合盈利能力；长期来看，回溯史丹利百年发展历史，品牌/品类拓展、全球/线上渠道建设有望推升企业盈利能力和估值水平，我们认为巨星科技有望成为全球手工具行业龙头。

发现

1H20海外产能受限，内资品牌加速全球替代。疫情导致全球多地出现停工停产，中国产能恢复较快。1H20国内产能比重较大的巨星科技/创科实业收入同比增长约20%/13%，而产能主要分布在欧美地区的史丹利百得/实耐宝收入同比下降12%/14%。我们认为国内品牌有望趁势在全球范围内获得更高市场份额，且该替代趋势有望延续，中国制造有望凭借综合成本优势培育出全球手工具龙头企业。

线上渠道加速渗透，中国品牌走向世界。近十年，美国网络零售额占零售总额比重逐年提升0.5-1.0ppt，1Q20已提升至11.8%（季调）。2Q20亚马逊/eBay销售额同比增长40%/18%，显著超过线下渠道商最新季度增速；此外，史丹利百得/创科实业等龙头企业积极加强线上渠道建设，将发展电子商务渠道列为公司核心战略之一。2Q20史丹利百得线上销售额占总收入比重达15%，2020年1-5月巨星科技在亚马逊销售额同比增长71%。往前看，巨星科技线上销售渠道的拓展将带动自主品牌放量增长，我们预计2022年自主品牌占比有望从35%提升至50%。

2B转型2C，巨星科技盈利能力有望持续增长。巨星科技代工品牌主要在家得宝、沃尔玛、劳氏等线下渠道（同时也是代工客户）销售，线上渠道主要销售自主品牌如钢盾、万克宝、力易得等。通过统计亚马逊销售情况，我们发现巨星科技产品价格低于史丹利百得（0.3-0.5美元/件vs0.8-1.2美元/件），但产品评价与后者接近，且有2件产品进入销量排名前15名。此外，自主品牌较代工品牌毛利率高6-9ppt。2007-2019年巨星科技自主品牌销售占总收入比重从10%提升至35%，企业综合毛利率也从15%提升至33%。我们预计随着线上渠道的渗透率提升，2022年巨星科技自主品牌占比有望提升至50%，从而盈利能力得到相应增长。

对标全球龙头，品牌/品类拓展，全球/线上渠道建设有望带来长期成长。史丹利成立于1843年，是全球工具行业排名第一的企业，2019年工具业务收入101亿美元。得益于有效的资产整合，2010-2019年史丹利百得收入CAGR为6.3%，较1990-2008期间高1.7ppt。增长中枢上移也让企业获得了更高的估值水平，2010年至今平均前向P/E为18.3倍，远高于1990-2008年期间的10.7倍。2010年以来，巨星科技持续在手工具领域收购内外资品牌，2016-2019年公司陆续收购Arrow/Prime-line/Lista等，品牌矩阵进一步完善。往前看，面对全球手工具150亿美元的广阔市场，我们认为巨星科技有望成为全球龙头。

投资建议

我们认为在疫情影响之下，工具行业的中国品牌有望加快实现“弯道超车”，全球产业链格局再造对巨星科技、创科实业等形成有利发展契机。

风险

工具行业并购较为频繁，若资产整合不利可能导致企业盈利下降和商誉减值。