示范城市及补贴政策落地，燃料电池产业发展进入快车道根据《中国氢能源及燃料电池产业白皮书（2020）》预测，2030年中国氢气需求量3715万吨，在终端能源消费中占比约为5%，氢能在交通领域/发电等领域的应用有望快速发展。据国内各地方政府规划，我们预计25年氢燃料电池汽车保有量达10万，30年保有量达100万辆，2022-2025年CAGR=83.1%，2026-2030年CAGR=48.5%。政策补贴向重载长续航氢能车偏移，氢能重卡21年销量779辆，同比增长42倍，若氢燃料电池车全面替代重卡、环卫、公交、大巴，每年潜在市场空间可达180.8万辆。

2030年目标可期：燃料电池核心关键技术自主可控，实现大规模推广应用《节能与新能源汽车技术路线图2.0》发展目标：到2025年，基本掌握关键技术，实现PEMFC电动汽车规模化推广应用，并建设1~100kW级PEMFC分布式发电示范项目；2030年完全掌握核心关键技术，建立完备的产业链，实现大规模推广应用。目前，我国PEMFC技术路线已然成熟，部分技术方向已经具备了与发达国家“比肩”的条件，已经初步实现了PEMFC全产业链的国产化，已经基本具备产业化基础，即将进入规模化示范运营的阶段。

降本空间：全生命周期降本46%可与电动车平价我们以18吨燃料电池重卡、燃油重卡、电动重卡为例进行全生命周期经济性分析，不考虑补贴，在全生命周期内，燃料电池重卡降本46%可与电动车平价，降本36%可与柴油车平价。相对于柴油车和电动车，补贴前氢能车的购置成本分别高80%和35%；补贴后氢能车的每公里燃料成本低于柴油车，高出电动车80%。按照《节能与新能源汽车技术路线图2.0》的降本目标，2025年可以实现。2030年，氢能车全生命周期成本将低于2021年的同类型燃油车和电动车。

降本路径：电堆核心部件和材料的自主可控

降低电堆成本是燃料电池汽车商业化的关键，未来技术方向包括：1.膜电极：初步达到产业化标准，核心材料的国产化尤为关键：1）催化剂：膜电极关键材料，铂载量减少是降低电堆成本的关键；2）质子交换膜：全氟磺酸膜是主流，国内已经具备量产能力；3）气体扩散层：目前全部依赖进口，国内企业在技术层面已经可以对标国际先进产品，规模化生产可期；2.双极板：石墨双极板技术较为成熟，基本已实现国产化，但耐久性和工程化有待验证；3.空压机：已实现全功率段国产化，目前国产化率接近100%；4.氢气循环泵：20年后我国氢循环系统市场逐步实现国产替代。

竞争格局：国内外厂商积极扩产能，打好示范期突围赛2019年至2021年期间燃料电池电堆的TOP3集中度从84%降低到58%，尤其是21年随着政策落地，丰田、现代等国外领先企业、国内大型国有企业国电投氢能、民营领先企业亿华通、国鸿氢能、上海重塑等都积极跑步入局，进行产能建设和上车示范。我们认为示范期内市场竞争有望进一步加剧，有利于技术的进步和产业发展，系统产品朝着更大功率和更高功率密度发展，具备多场景示范经验、研发投入能力强，产品性能不断完善提升的企业有望胜出。

风险提示：产业政策不及预期；未来经济增速不达预期；原材料价格大幅波动；国际贸易摩擦加剧限制产业发展。