投资要点

LPR降息节奏和幅度符合预期，但非对称单边调降5年期利率超市场预期。LPR调降拖累上市行息差6.5bp，较为有限；有利于提振信贷需求、支持经济增长。

本次LPR调整情况一览

2024年2月20日，一年期贷款市场报价利率(1YLPR)维持在3.45%不变，五年期贷款市场报价利率(5YLPR)从4.20%下调至3.95%。

如何看待本次LPR调降幅度?

整体LPR降息节奏和幅度符合预期。①节奏来看，2023年底银行存款利率已先行调降，早在2024年1月24日人民银行行长指出存款利率调降、结构性降息有助于推动LPR下行，彼时市场对2月LPR调整已有预期。②幅度来看，本次LPR调降影响大体与2023年底存款利率调降影响匹配，我们预计本次LPR调降导致上市银行息差额外下降6.5bp，其中分别在2024、2025年体现4.3bp、2.2bp；而上一轮存款利率调降可支持息差6.2bp，其中在2024体现2.6bp。

如何理解非对称性调降利率?

本次非对称性单边调降5年期LPR25bp，降息方式超预期。非对称性调降5YLPR幅度创历史最大值。我们判断背后原因主要来自以下两个方面：①重点支持房地产消费和中长期融资成本下降。当前房地产销售仍然较弱，同时23Q4PPI环比走弱，实体融资成本边际抬升，有必要降低5YLPR以支持地产消费和降低中长期融资成本。②贷款期限利差较大。参考2024年1月国债、国开债5Y和1Y的期限利差分别为31bp、29bp，而降息前LPR5Y和1Y期限利差为75bp。因此贷款期限利差相对较大，有压降空间。

后续存贷款利率还有下调空间吗？

我们预计年内LPR仍有调降空间，重点关注实体需求变化以及海外降息节奏。此外如降息，仍有可能呈现非对称性降息，参考国债和国开债期限利差，5Y-1YLPR利差还可压降20bp。

同时，我们认为存款利率也有下行基础。主要考虑2024年以来10Y国债利率均值，比23Q4下降了18bp，判断后续存款利率有望继续下调。

LPR调降对银行息差影响？

（1）整体影响：预计本轮LPR调整导致上市行息差额外下降6.5bp，其中在2024年、2025年分别体现4.3bp、2.2bp。主要的影响路径是：①按揭贷款占上市银行贷款22%，受5YLPR降息影响。其中大部分按揭在次年1月1日重定价，部分按照发放日重定价。②对公长期贷款，5Y以上的对公贷款占上市银行贷款比重15%，一般按照季度重定价。基于23H1数据静态测算，预计本轮LPR调整导致2024年上市银行营收、归母净利润增速分别下降1.6pc、1.5pc。

（2）分类影响：各类银行中，国有行息差受5YLPR调降的影响最大。我们测算国有行、股份行、城商行、农商行息差分别因此下降8.0bp、4.7bp、2.9bp、3.2bp。

背后原因是国有行5Y以上贷款占比最高。23H1末国有行、股份行、城商行、农商行5Y以上贷款占比分别为42%、29%、22%、23%。如果未来继续压降贷款期限利差，同时存款利率下降，那么中小银行相对大型银行的息差优势将继续显现。

业绩影响来看，各类银行中，LPR调降拖累国有行、股份行、城商行、农商行2024年营收增速分别为2.0pc、1.1pc、0.9pc、1.0pc，拖累国有行、股份行、城商行、农商行2024年归母净利润增速分别为1.8pc、1.0pc、0.8pc、0.9pc。

LPR调降对银行股怎么影响？

（1）基本面影响中性：①对息差略有不利，但影响较小、分两年兑现，且有望有更大幅度的存款利率下降对冲。②对需求和风险有利，5YLPR下调属于典型稳增长政策，有利于提振信贷需求和托底经济增长。

（2）情绪面：本次降息节奏和对银行息差影响幅度符合预期，但非对称性降息显示监管对稳增长、稳地产重视程度好于预期。因此情绪上有利于银行股估值修复。

当下如何看待银行股投资机会？

银行板块是低波红利板块，叠加稳增长、化风险的期权，我们继续看好银行股绝对收益，推荐“大而稳，小选美”组合：

（1）大而稳。推荐六家国有行，高股息类债股，且大行做优做强，占据竞争优势。（2）小选美。①高股息线索，推荐南京银行、成都银行、渝农商行；②高成长线索，推荐常熟银行、瑞丰银行、浙商银行。

风险提示

宏观经济失速，不良大幅爆发，政策不及预期，测算与实际存在偏差。