观点聚焦

投资建议

从长期视角看，我们认为当前银行估值存在系统性低估，当前ROE和息差已降至长期合理下限。考虑到ROE和息差有望长期触底、重点领域风险化解下银行资产质量有望改善，从中期维度看我们认为银行股有望修复到2020-2021年均值0.7-0.8x前向P/B水平，较当前隐含30%-50%的上涨空间。我们重申推荐组合：1）受益于宏观经济与资本市场复苏的招商银行、平安银行、邮储银行等；2）区域经济活跃，业绩具备高成长性的区域行，包括宁波银行、江苏银行、成都银行等；3）高股息、低估值的国有大行。

理由

央行首提银行“合理利润”。《2023年第二季度货币政策执行报告》专栏《合理看待我国商业银行利润水平》中提到“商业银行维持稳健经营、防范金融风险，需保持合理利润和净息差水平”，该表述为首次在货政报告中提出，主要逻辑为“商业银行向实体经济发放贷款面临资本约束，化解风险也要消耗资本”，与我们此前报告《探索银行低估值之谜》中的观点一致。

为何银行需要保持一定利润空间？向前看，保交楼、一揽子化债、存量按揭利率下调等稳经济化风险举措皆需银行部门积极参与，银行净息差和盈利能力环比下降大概率是短期趋势。跨周期角度，银行与实体经济共生共荣，阶段性提供流动性支持避免流动陷阱是应有之义。但银行部门“过度”让利可能隐含更大的社会整体成本支出。即，如果银行盈利能力大幅度下降以至于无法支持信贷投放或消化处置不良资产，再融资能力丧失，届时政府部门需要注入资本和债务重组以推动银行恢复可持续经营能力。合理利润是一个跨部门议题，但也是一个跨时间周期的议题，需要站在政府和社会角度统筹考虑。在此，我们尝试探讨部分研究分析盲区，被大家忽略的部分。具体而言：

1.动态视角：信用成本的滞后性。当某产业或行业经过一轮超额信贷投放后，若行业景气度下行，其债务偿付能力下降，行业不良贷款往往滞后暴露。1H23居民消费经营贷/信用卡/开发贷不良贷款增速较高，分别为35%/13%/34%。后续弱资质城投、小微企业等重点领域仍有不良上升压力。因此1H23银行1.1%的信用成本仍有走高可能，需要一定的利润空间为未来潜在风险暴露提供“安全垫”。（下页继续）盈利预测与估值

维持盈利预测和估值不变。

风险

经济复苏不及预期，房地产和地方融资平台风险。