观点聚焦

投资建议

我们在2021年12月的报告《关于银行涉房敞口的几个焦点问题》对房地产金融风险的可能演进路径进行推演，并提示土地出让收入下滑对城投债务风险的影响。近期市场对银行涉房金融敞口的担忧再起，我们估算开发企业承贷的开发贷规模仅占银行贷款比例3%-4%，根据“金融十六条”对于存量融资展期的规定、以及不良贷款的认定标准，我们认为短期内债券违约可能并不直接体现为开发贷资产质量的变化，长期来看房地产销售的恢复情况是决定相关敞口资产质量的最关键因素，建议关注近期房地产政策放松落地的效果，如果房地产销售复苏、房企现金流状况改善，相关风险能够得到缓释。

理由

地产敞口担忧再起。7月以来部分房企信用债价格再度下跌，引发市场对银行涉房资产风险的担忧。我们认为新房销售走弱叠加债务到期规模上升是流动性压力的直接来源，我们估算6月-8月（截至8月8日）30大中城市商品房成交面积同比下滑约30%，销售回款为房地产投资第一大资金来源比重，占比56%（TTM）；另一方面2023年下半年房地产债券到期也进入高峰，境内房地产债券净融资2023年4月后转负，境外债2021年10月后大多数月份持续净融资为负，房地产现金流压力上升。

涉房负债敞口规模估算。从金融机构角度，我们估算截至2022年底房地产相关金融敞口规模约60万亿元，其中银行表内敞口约55万亿元，占商业银行总资产17%；全部金融敞口中，个人住房按揭贷款39万亿元，占银行贷款20%，占全部金融敞口比65%；估算对公金融敞口21万亿元，占比35%，其中对公房地产贷款14万亿元，占银行贷款7%（其中开发贷13万亿元，其中约6万亿元是还款有保障的地产开发、保障房建设贷款，剩余6-7万亿元为开发企业承贷，仅占银行贷款3%-4%），非标约3万亿元，境内外债券约3万亿元。从房企角度，截至2021年底房地产开发企业负债总计91万亿元；负债结构方面，根据央行对前50大房企的统计，对公金融负债占到31%（开发贷14%，境内外债券9%，非标8%），上下游垫资占30%，预收个人房款占32%，延迟缴交税费占7%。

（下页继续）

盈利预测与估值

维持盈利预测、投资评级和目标价不变。

风险

房企信用风险超预期。