投资要点：

22年券商业绩在连续三年回升后出现回落，23Q1业绩显著改善。2022年证券行业营收下滑21%，净利下滑26%；经纪业务收入占比重回榜首，自营业务占比下滑至近十年来的最低值。22年上市券商的经营业绩呈现普降，头部券商整体呈现出较强的韧性，中小券商业绩下滑的幅度更为显著，自营业务承压是上市券商业绩普降的主因。23Q1上市券商业绩明显改善，自营业务显著扭亏，但其他各项业务尚待改善。

22/23Q1上市券商各项业务全面下滑，自营业务是最大变量。1.自营业务是2022年及2023Q1行业经营业绩波动的最大变量。2022年以来股、债二级市场均出现不同程度的波动，自营业务整体经营环境不佳，上市券商合计实现投资收益（含公允价值变动）887.21亿元，同比大幅下滑51.39%；23Q1显著扭亏。

截至2022年底上市券商自营资产配置以债券等固定收益类金融资产为主。部分头部券商自营业务去方向性取得积极成效，并且明显平抑了自营业务以及整体经营业绩的波动。2.经纪业务虽然承压但仍为最重要的基础业务。22/23Q1日均股票成交量持续下滑，新发基金承压，财富管理业务增速明显放缓。22年上市券商共实现经纪业务手续费净收入1137.78亿元，同比-18.44%；23Q1再-16.71%。虽然2022年以来经纪业务出现持续小幅下滑，但在券商业务体系中的地位依然稳固。3.投行业务遭遇短期瓶颈。22/23Q1股权融资规模出现下滑、债券融资规模小幅波动。22年上市券商合计实现投行业务手续费净收入582.48亿元，同比-7.35%；23Q1再-24.67%。头部券商，特别是龙头券商投行业务的优势十分明显，并已在行业内形成马太效应。4.市场波动对资管业务产生一定的扰动。22/23Q1行业资管规模再度走低，但资管业务结构持续优化。

22年上市券商合计实现资管业务手续费净收入464.20亿元，同比-8.01%；23Q1再-2.39%。5.信用业务规模回落导致利息净收入下滑。22年上市券商合计实现利息净收入579.40亿元，同比-4.40%；23Q1再-17.83%。

投资策略。维持2023年证券行业整体经营业绩将结束短暂休整，重拾升势的预测，但幅度不宜过度乐观。预计证券行业全年业绩升幅在20%以内，较一季度增速明显收窄。当前券商板块估值再度回落至1.30倍以下，仍与2016年以来的平均P/B1.62倍存在明显空间，继续看好券商指数以震荡上扬、逐级走高的方式演绎修复行情。券商板块的关注主线一：低于行业平均P/B的头部券商有望发挥中军引领作用，是稳健配置券商板块的首选；主线二：业绩弹性更足，基本面改善幅度更为显著的中小券商，是短期捕捉超额收益的较佳选择。主线三：在“中特估”加持下，低于行业平均估值，破净的低估值个股。

风险提示：1.权益及固收市场环境转弱导致行业整体经营业绩出现下滑；2.市场波动风险；3.全面深化资本市场改革的进度及力度不及预期；4.超预期事件导致对证券行业整体经营业绩的预期结果产生明显偏差