证券行业2022Q1业绩的五大特点：

1、上市券商2022Q1业绩总览：Q1市场下行，自营投资拖累业绩同比-46%。41家上市券商2022Q1营收增速-30%，归母净利润增速-46%。

2、盈利能力及经营杠杆。ROE大幅下降，主要是利润同比下降导致的ROA下降，经营杠杆总体略有提升。加权年化ROE为4.30%，较去年下降4.65pct；加权年化ROA为0.86%，较去年下降1.00pct；经营杠杆（剔除客户资金）为3.95，较去年提升0.11。

3、分业务来看，仅投行正增长，投资大幅下滑。分业务的收入增速看，经纪、投行、资管、投资、利息的收入增速分别为-5.1%、15.0%、-2.3%、-106.4%、-7.7%，仅投行收入保持增长（贡献4.4%的收入增量），自营投资亏损成为收入下滑主因（贡献了-85.1%的收入增量）。

4、投资表现成为Q1业绩胜负手。营收增速最高的10家券商投资业务表现均优于整体。

5、营业支出降幅小于营收降幅（支出刚性），利润率较去年Q1下降7.1pct。合计营业支出同比-17.4%，净利润率为23.8%，较去年下降7.1pct。管理费同比-14.9%，管理费率为48.7%，较去年Q1提升8.58pct；信用减值损失为-2.32亿元，即总体冲回，一定程度增厚利润。

行业格局：头部券商业绩韧性强，业绩分化推动Q1集中度提升。

1、头部券商业绩显著优于中小券商，一是业务均衡全面，二是自营投资策略多元化、权益投资去方向化。前5、前10券商收入平均降幅分别为-13.3%、-24.6%（vs行业-30.0%），归母净利润平均降幅分别为-21.3%、-32.3%（vs行业-46.0%），ROE均值（年化）分别为7.3%、6.3%（vs行业4.3%）。中信（前20中唯一业绩正增长：同比+1.2%），中金、华泰Q1投资业务收入降幅小于前10券商及行业平均。

2、头部券商经营杠杆显著高于中小券商，体现出良好的扩表能力，及资产摆布能力，从而平滑市场周期波动。前5、前10券商经营杠杆（剔除客户资金）平均达4.83、4.52倍，高于均值（3.95倍）。

3、业绩分化推动Q1头部集中度提升。营收的CR5、CR10分别为46.0%、69.4%（vs2021年分别为25.6%、62.1%），归母净利润的CR5、CR10分别为57.5%、87.6%（vs2021年分别为27.1%、67.6%）。

上市券商2022Q1各业务板块分析：

经纪业务：预计代买收入略有增长，代销及席位租赁收入均有所下降。1、经纪业务Q1市场环境：股基成交额同比增长7.0%，环比下滑7.7%。2、41家上市券商合计经纪业务收入同比-5.1%。14家增速为正，其余负增长；建投和申万分别增长13.6%、3.3%，其余头部券商均下滑10%左右。3、拆分看，预计代买收入略有增长，代销及席位租赁收入均有所下降。

投资业务：市场下行致投资业务收入大幅下滑。1、投资业务Q1市场环境：股债均下行。2、投资收入下滑主要系投资收益率大幅下降。41家合计投资业务收入-21.03亿元，同比-106.4%；测算平均投资收益率为-0.1%（未年化），较去年Q1下滑1.7pct；投资资产规模合计同比增长21.4%。3、股票自营、科创板及PE跟投等方向性敞口加大当期波动，头部稳定性强。中信中金等少数头部，以客需为主的投资业务结构抵御市场波动，如中金2021年末场外衍生品产生的股票资产对冲持仓占股票资产的比重达到85%；中信投资收入最高33.51亿元，且负增长程度最低（-13.5%），华泰、中金投资收入分别为18.37、14.88亿元位居第二第三，且负增长程度相对较低（分别为-48.3%、-46.1%）。4、中小券商普遍因投资亏损对整体盈利造成明显拖累，仅六家券商自营业务收入同比正增长。

投行业务：股债承销规模增长，投行是唯一正增长的业务。1、投行业务Q1市场环境：股权、债券融资规模，同比均增长8.1%。2、投行是Q1唯一正增长的业务。41家合计投行收入同比增长15.0%。头部券商中，中信、海通、建投、中金、国君、华泰投行业务收入稳居前6。中小券商中，增速较快有东兴、国联、山西、长城、方正等。

资管业务：资管收入降幅小于市场波动。1、资管业务Q1市场环境。Q1市场下行，预计主动管理的集合资管规模增速放缓。2、41家上市券商资管收入同比-2.3%。头部券商中，中信、广发前二优势稳固（收入27.76、23.40亿元，同比基本持平），华泰增速快（同比39.7%）。中小券商中，西部、东北、光大、国联、浙商等实现较快增长。

信用业务：两融余额环比下滑，股质规模继续压缩。1、资本中介业务Q1市场环境。两融余额同比增长1.1%，环比下降8.7%；股票质押规模继续收缩，市场质押股数4163.41亿股，同比降低10.9%。2、两融业务增长带动利息净收入增长。利息净收入同比-7.7%。3、头部券商中，利息净收入前五依次为海通、银河、国君、中信、广发。

投资建议：短期看估值修复机会，中长期看配置机会。估值低：板块估值处于历史低位。板块PB目前1.26X，2012年至今证券行业PB均值为1.90X，中位数为1.78X，估值处于2012年以来5.3%分位数。建议关注：中信证券、东方财富、中金公司、国泰君安、广发证券、东方证券。

风险提示：市场大幅波动；资本市场政策低于预期；研报使用信息数据更新不及时风险；行业规模测算偏差风险。