航季时刻侧重国内市场，但国际增班已经启动2023夏秋航季的航班计划部分披露，参考披露完整的部分，国内客运航班相较疫情之前增长28%，地区客运航班恢复至疫情之前的87%，预计国际客运航班恢复比例低于地区航线；客机腹舱运力仍然没有恢复，因此，国际货运航班相较疫情之前依然有比较明显的增长。新冠疫情以来，国际航班大量停航，虽然我们已经进入疫后时代，但冰冻三尺非一日之寒，国际航班的恢复仍面临供需两端压力，生产端双边航权谈判以及航司保障能力存在限制，消费端居民生活半径渐进式打开。伴随着国际航线渐进式恢复，航空行业的国内供给有望减少，国内机票价格将会引导盈利预期，机场行业的消费场景恢复，免税客单价上涨或许驱动机场再次戴维斯双击。

民航需求结构性恢复，航线特征决定恢复速度

上市航空公司和机场公司的资源禀赋并不相同，疫后修复的节奏存在明显差异。民营航空公司的机型相对单一，能够迅速通过国内市场消化国际运力，较疫情之前运力开始增长；国有三大航司宽体客机较多，转投国内市场存在较高的效率损耗，运力仍然存在较大缺口；面向国内的机场公司已经实现增长，但国际航线占比较高的机场恢复较慢。在《最后一块版图——国际航线的过去、现在和未来》中，我们强调需求修复的结构性特征：1）国内领先于国际；2）国内C端领先于B端；3）国际短途领先于长途。国际航线的恢复刚刚开始，遵循由近及远的特征，2023年2月份经营数据显示航线特征决定恢复斜率，我们强调重视2023年的结构性恢复。

供给端孕育中期机遇，航空机场价格意义不同

我们重申供给端的变化，但是这些不是今年的重点。航空行业长期的资本开支缺口已经形成，将会在释放弹性的同时提高长期ROE。对于机场行业，“消费回流”重回政策和市场焦点，机场免税客单价将受益于中免供应链能力的提升。今年的重点和超额在结构性恢复，不同的公司恢复的速度不同，疫后的弹性也不一样。对于航空行业，虽然逻辑容易获得共识，但仍存在三点预期偏差（什么时候赚钱、能赚多少钱、持续多长时间），市场和资源的匹配更加重要。对于机场行业，“人”“货”“场”等消费场景虽然缓慢恢复，但是只要客单价提升将会在远期贡献更多现金回报，客单价的弹性决定未来的空间。价格是最重要的指标，航空票价反映近期的现金与回报，交易盈利预期，机场客单价的现金与回报在远期，交易估值修复。

五一客流聚集恢复，关注价格上涨的幅度

首先，2023年，清明节仅1天假期，而劳动节假期5天，需求释放的时间窗口有限。其次，2021年下半年以来，C端出行需求受到防疫政策压制，部分需求后延也会加剧向上弹性。最后，由于洲际航线的航权时刻限制，周边市场将会承接部分外溢的需求。结构性或者非均衡的市场恢复，在供给端体现为整体效率的下滑，疫情期间，出行产业链的其它环节同样存在产能淘汰的情况，也将成为供给释放的限制，需求不一定完全恢复就可以看到价格弹性的释放。

过去几年，逻辑演绎方向，今年的重点在于幅度，一旦确认估值模型中关键假设的幅值，股价就会对照反应，我们看好航空机场右侧的向上机会。对于航空行业，显性的逻辑比较容易获得共识，赚利润的钱，推荐盈利弹性比较大的春秋、吉祥及龙头航空公司；对于机场行业，逻辑和信仰进入重头建立的时期，赚估值的钱，推荐估值弹性比较大的白云机场和上海机场。

风险提示

1、宏观经济波动，油价大幅上涨。