观点聚焦

投资建议

本篇是积极布局航空系列之海外篇的开篇报告。随着中国疫情防控优化，投资者纷纷开始对比海外疫后修复的途径以及股价表现，我们认为中国航司疫后盈利弹性和股价表现或都将好于海外，业绩有望远超2019年，推荐南航A/H（H股优于A股）、春秋航空、吉祥航空、中航信。

理由

我们从运营恢复、盈利弹性和股价走势三个维度进行中外对比，发现中国航司运营恢复或与海外相似，但盈利弹性和股价走势或有所差异。

运营恢复（同）：国内先于国际恢复。参考海外，疫后恢复的普遍规律是1）供给先于需求；2）国内需求先于国际；3）后放开的国家或地区国际线需求恢复速度更快。我们预计2024年中国国内需求（RPK）相较于2019年增长30%，国际线需求持平于2019年。

盈利弹性（异）：中国航司客运业务盈利弹性或高于海外航司，主要因为1）内生增长中枢更高；2）价格弹性更大：供需缺口使得票价市场化改革的利好得以体现，国际线需求被压抑的时间更长；3）非油成本压力更小；4）2019年业绩基数更低。

股价走势（异）：中国航司股价表现或强于海外。海外航空股股价随着疫情防控优化而逐步攀升，但后期因为业绩兑现时间较晚，且力度不及预期，因此股价回调。考虑中国航空业恢复速度较快，业绩或超预期，我们认为后续航司股价表现或也强于海外。

积极布局中国航空业正当时。我们认为2024年航空业潜在供需差或达4-8个点，票价市场化改革利好国内线利润释放（我们测算大航Top20国内航线较2019每提价10%将为大航每家增厚约20亿元盈利），国际出行受限时间更久，或集中释放增厚利润（若国际线需求基本完全修复时票价较疫前高30%，可为大航每家增厚近90亿元盈利）。短期国内航班量回升明显形成股价催化，后续建议投资者重点关注2023年暑运业绩表现。

盈利预测与估值

我们下调南方航空2022年盈利至-234亿元（原值55亿元），主要由于疫情反复程度以及燃油成本涨幅高于预期。引入2023、2024年盈利预测35、162亿元，分别给予A/H股12x/8x2024eP/E和目标价10.7元人民币/7.7港币（原值为8.4人民币/6.0港币），对应40.2%/48.9%的上行空间。

风险

疫情反复；油价大幅上涨；人民币兑美元大幅贬值。