1、投资建议

若机场调整其免税提成比率，且调整后整体合约利于对国内免税蛋糕的切分，则对机场会出现明显利好，看好经营免税经验丰富、思路灵活的上海机场。

2、与市场核心观点的不同

我们认为机场免税当前面临明显的困境，一方面来自于疫情持续时间超预期，国际航线难以恢复，致使免税销售无法正常进行；另一方面，中央首提“国内国际双循环”，扩大免税开放，使得机场免税面临多重潜在分流影响。

但机场免税具有绝对的不可替代性，一方面机场免税规模大，得机场者如得免税“半壁江山”，另一方面，机场客流0成本，且与大品牌的目标客户群重合比率最高。使得在面临困境的时候，机场的话语权与调整空间都比较大。

我们给出了几种机场可调整的方案，并认为，若凭借机场的话语权，在降提成比率的同时，能扩大收提成的免税总盘子，或对于机场、免税运营商形成双赢的结局。

3、催化剂

机场与免税运营商进行重新商定免税协议谈判。

机场在重新商定的协议中，参考实际免税销售额，预期能获得不低于原有合同的收入水平。

4、核心风险

机场未能及时做出免税调整。

调整后的方案明显差于调整前。

风险提示

1、机场未能调整其免税提成比率，或整体合约显著比调整前差；2、海南离岛免税价格优势强于上海免税；

3、疫情持续时间超预期；

4、宏观经济对可选消费的影响超预期。