核心观点：

消费基础设施REITs放开试点，以差异化的要求对待不同类型的资产。

新236号文件指出，消费类基础设施纳入REITs试点，重点支持商场、购物中心、农贸市场等项目。目前仅剩写字楼、酒店等业态未进入REITs试点范围内。鉴于产权类项目和经营权类项目资产收益的特点不同，236号文做出了如下调整，将产权类项目未来三年预期净现金流分派率由不低于4%改为不低于3.8%；特许经营权类项目则由未来三年预期净现金流分派率不低于4%改为全周期IRR不低于5%。保租房REITs首发规模下降至8亿元（须同时储备资产16亿元），契合了单个保租房规模较低的特点。此外，现新增30%的净回收资金可用于收并购存量资产，全部净回收资金须在3年内使用完毕的要求。

消费类商业项目存量充足，改造升级空间大。根据数位观察数据显示，2021年末，全国体量在2万方以上的购物中心约7243个，总建面约为4.8亿方，单项目体量约为6.64平米。2015-2021年，全国体量在2万方以上的购物中心增加2908个，CAGR为9%，增量建面约2.8亿方，CAGR为16%，增量项目单体面积达9.59万方/个，从增量项目的表现看，早期购物中心的体量较小，2016年来，新开业购物中心体量普遍在较高范围内。以增量对存量的覆盖倍数看自16年来，增量占存量的比值持续低于20%。从赢商网披露的拟开业购物中心计划在23年达到17年来新低，统计局披露商业营业用房新开工面积自2013年来持续缩量，至2022年新开工规模仅8195万方，较2013年的高点缩减1.8亿方。我们认为，往后新开业购物中心数量可能逐步减少，存量改造运营或是未来方向之一。REITs扩容有助于盘活消费类商业项目资产，同时促进资金投入改造存量项目，提升存量资产收益率。

打通商业地产投融管退全链条，盘活两个市场。REITs扩容消费类基础设施对于房地产开发企业的持有类型商业资产盘活有较大的意义，行业发展有望从传统的增量杠杆模式向存量杠杆替换调整，扩充资产变现渠道及方法，提升持有模式回报率，推荐：新城控股。关注：大悦城、华润置地。同时REITs作为一种资产变现渠道，对于持有一定规模体量但缺少融资渠道的企业，是个难得的变现机遇，有望盘活企业整体投资能力，推荐：万科A、金地集团，建议关注龙湖集团、中骏集团等。另外，从REITs扩容品类增加角度，也需要专业从事持有类资产管理的基金公司参与市场的稳健发展，这类企业有望迎来新的发展机遇，建议关注：光大嘉宝、首程控股等。

风险提示。政策持续性存在不确定性；投资能力恢复不足；企业风险暴露。