年初，在华夏幸福春季开工大会上，董事长王文学脖子挂着红围巾，站在了红色背景板前，面带微笑。尽管失去了老臣孟惊，但他并没有停止奔波复工、化债的脚步。

不久后，华夏幸福官微上，一则“幸福产城喜迎开门红”的消息，又大力渲染了其“轻资产”步调。

文中提到，作为华夏幸福轻资产战略落地的一环，“幸福产城”是其政府服务综合方案的输出平台，眼下已在平顶山、株州、南京浦口等城市的高新区，铺开项目。

字里行间，犹如在摇旗呐喊，显露出欣喜之情。

距离华夏幸福提出轻资产战略，已经半年多的时间。期间，它从以往“廊坊地主”的角色转身，竭力向“服务商”靠拢。随后又择出“幸福精选”“幸福优选”两个平台，装入物管、代建等资产，开展“债转股”。

轻资产的故事，还是较为吸引人的。上述两个平台，公布了较高估值，得到了部分债权人的认可，让“化债”成为可能。

地产寒冬里，房企纷纷进击物管、代建赛道。尤其是代建板块，突然间就火了起来。地产老板们乐于与这个领域沾边，并在公开场合大大地展望一番。

尽管目前轻资产途径获得的利润，对于泥潭里的地产公司来说，犹如杯水车薪，但他们至少向投资者、债权人展示了自身的轻资产属性。这对于后续的化债、债转股，或许多少有些推动作用。

轻资产化债

前前后后花费半年多的时间，王文学以新的资本故事，为化债提供了新的思路。

去年7月，华夏幸福曾召开过一次战略转型大会，宣布全面转型为“产业新城服务商”，以轻资产运作模式为政府提供融资、产业招商、综合运营与城市营销推广等服务。

当时，不少人觉得，这是陷入债务危机的华夏幸福为未来发展找的新路子。华夏幸福资金缺乏，走轻资产的道路实属正常。

但回过头看，其实更重要的是，以此解决眼前债务问题，凭借“轻资产”讲故事、提升估值，是为了化债做铺垫。

华夏幸福董事长王文学定下了目标，公司将在2022-2025年完成全面转型。他已经开始向外界展示其潜力，声称轻资产招商业务已累计签约7个项目、总投资超45亿元，以寻求认可。

管理层不断强调，“通过战略重塑，华夏幸福将凝聚新的发展动能，开辟新的增长曲线，用发展来从根本上化解流动性风险，推动债务重组协议落地实施。”

渲染与铺垫之后，华夏幸福顺势推出新的债务重组计划，其中涉及新的化债办法——债转股。

2022年9月，华夏幸福制定了《债务重组计划》补充方案，计划以“幸福精选”平台股权作为新增偿债资源实施以股抵债。

一步一步推进，直到去年12月，华夏幸福正式公告，全部境外债券展期8年，利息2.5%，利随本清。此外，债权人可以自主选择一定比例的留债及“幸福精选”平台股权以股抵债。

华夏幸福正以所持有的下属公司股权注资搭建“幸福精选”和“幸福优选”两个平台，以此作为偿债资源与公司债权人实施债务重组。

“幸福精选”主要为华夏幸福物业管理服务平台，“幸福优选”主要是其轻资产代建平台，预测估值分别高达500亿元和521.4亿元。

关于平台估值问题讨论颇多，比如“幸福精选”平台，从华夏幸福2022年中报数据看，其中涵盖的幸福基业物业在管面积1.6亿平方米，加上另外涵盖的两家公司，在管规模最多可能在2亿平方米。

对标上市物企，或与旭辉永升服务、合景悠活相当，而这两家物企的市值只在百亿上下。而要达到500亿市值的，目前上市物企当中，仅有华润万象生活、万物云、碧桂园服务等龙头物业。

而“幸福优选”平台作为代建平台，是否能达到500亿元以上的估值仍存疑，毕竟，作为代建第一股的绿城管理市值仅在140亿港元左右。

由于前述两大平台均未上市，未披露具体数据，因此不好判断估值合理与否。不过，华夏幸福已让债权人接受这两个轻资产平台。

按照债务重组计划，华夏幸福以“幸福精选”、“幸福优选”平台各49%股权实施债务重组，预计换取债权400.39亿元，同时计划以上述平台30%股权实施员工股权激励。而该等金额，还是以八折或七五折的价格，让利于债权人。

简单的资产组合操作，便可化解400亿的境外债务。截至2022年末，美元债完成重组后，华夏幸福的金融债务重组金额超过1700亿元，完成全部金融债务重组近八成，身上的担子轻了不少。

而债权人与华夏幸福博弈多时，相较此前多版重组方案，或许以股抵债能更快收回资金。

截至2023年2月28日，两大新平台抵偿金融债务及经营债务金额合计约99亿元。一定程度上说明，王文学所讲的千亿估值故事，得到了部分债权人的认可。

至于债权人退出路径，华夏幸福提到，后续将全力推动“幸福精选”平台资本运作相关安排，择机通过包括但不限于“幸福精选”平台在资本市场独立上市、将“幸福精选”平台股权以现金方式出售等方式协助债权人实现“股”的退出。

拥挤的赛道

资本市场爱听轻资产的故事，房企也愿意去讲。

前两年掀起的物管上市潮，至今仍历历在目。那时候，与物业股几十倍的市盈率相比，处在黑铁时代的地产股，相形见绌。