2022-01-06华鑫证券有限责任公司孙山山对李子园进行研究并发布了研究报告《甜牛奶饮料龙头，区域扩张进行时》，本报告对李子园给出买入评级，当前股价为48.56元。

李子园(605337)

旺季收入环比加速，蓄水池逐步充裕

公司2021Q1-Q3公司营收10.55亿元，同增45%;归母净利润1.95亿元，同增35%。其中2021Q3营收3.75亿元，同增26%;归母净利润0.66亿元，同增7%。毛利率2021Q1-Q3为36.78%，其中2021Q3为36.41%，同减1.83pct，系原材料上涨所致;净利率2021Q1-Q3为18.48%，其中2021Q3为17.60%，同减3.17pct。2021Q3末合同负债为0.87亿元，环比增加0.28亿元，同增0.03亿元。

含乳饮料势头不减，经销渠道加速扩张

分产品看，公司含乳饮料2021Q1-Q3营收10.25亿元，同增47.3%。其中2021Q3营收3.65亿元，同增28%，高增长势头不变，系8、9月份销售旺季。分渠道看，公司2021Q1-Q3经销渠道营收10.27亿元，同增46.2%。其中2021Q3经销渠道营收3.62亿元，同增25%，系公司区域扩张加速所致。

产品推陈出新，区域扩张进行时

公司是甜牛奶含乳饮料龙头，成立至今已有28年。公司大单品是甜牛奶，畅销市场多年，主要消费群体是10-40岁左右人群，分450ml和225ml两个包装。2021年新推出三款280ml的果蔬含乳饮料、咖啡牛奶、椰子牛奶，市场反应良好，我们预计2021年全年销售额破亿元(其中果蔬含乳饮料预计占一半)，是公司2022年重点发力的产品。

公司优势区域在华东地区和云南地区，目前正在向安徽、河南、江西及西南地区、两湖和两广等地区进行扩张。目前主要省份均已成立营销团队，将与经销商一起开拓渠道。

区域扩张产能先行，产能为公司扩张提供保障。公司目前有五个生产基地：浙江金华、浙江龙游、江西宜春上高、云南曲靖、河南鹤壁。公司现有产能30多万吨，河南鹤壁公司已于12月底正式投产运营，完全投产后预计可达40多万吨。区域扩张产能先行

盈利预测

我们看好公司新品持续放量及全国化扩张，预计2021-2023年EPS为1.23/1.55/1.93元，当前股价对应PE分别为39/31/25倍，首次覆盖，给予“推荐”投资评级。

风险提示

宏观经济下行风险、疫情拖累消费、新品推广不及预期、原材料大幅上涨风险、产能投放不及预期、产品单一风险等。

该股最近90天内共有6家机构给出评级，买入评级5家，增持评级1家;过去90天内机构目标均价为53.77;证券之星估值分析工具显示，李子园(605337)好公司评级为4星，好价格评级为1.5星，估值综合评级为3星。(评级范围：1~5星，最高5星)