上周B站、百度、阿里巴巴等多家科技中概股公布三季报后，股价遭大幅下杀，连板块都被一起带崩了。如果说今年是中概股是“水逆之年”，想必是没有异议的。在一系列监管措施下，各种明星股一下“跌入凡间”，最惨的甚至已缩水超过九成。
常言，机会往往是跌出来的。尽管目前中概股整体情绪面看来还是十分脆弱，但不可否认的是，在经过深度回调之后，中长期格局改善或核心价值不变甚至逻辑增强的企业，或许正是难得的建仓布局时机。
近期大动作频频的B站，可说是近期市场最为关注且探讨最多的代表公司，其在Q3财报后连续大跌，有些大跌眼镜。其实若回顾B站上市近四年来的股价走势，会发现业绩往往是稳定和推动股价上行的“加速剂”。此次市场反应为何如此悲观?多数声音将关键诱因指向了超预期的亏损。
实际上，B站本季再次展现了快速增长的用户基本盘和营收，且都略超市场预期，但由于付出了更高的创作者激励成本及营销开支导致毛利率上浮，致使亏损扩大。市场反应是否过于悲观?
逆风狂奔的B站
三季度面临外部重重挑战，B站依旧开启“狂奔模式”。
一是整体营收增长略超预期。财报显示，三季度营收52.07亿元，同比增长61%，环比增长15.8%;NON-GAAP归母净亏损为16.13亿元，净亏损率为30.98%，环比增加1.5pcts。
二是凭借优质丰富的内容生态、活跃的社区体验及激励加码，用户与UP主增长“起飞”。财报显示，三季度MAU达2.67亿，同比增长35%，环比增长13%;三季度DAU达7210万，同比增长35.3%，环比增长15%。其中，正式会员数达1.34亿人，同比增长38%;大会员数量增长至1820万，同比增长42%;平均月付费用户达2990万，相较去年同期增长59%，增长均强劲，且整体付费率保持在8.9%的高水平。
与此同时，B站的用户粘性也在继续上升，主要体现在三季度用户日均使用时长创新高，达88分钟，同期的DAU/MAU环比提升0.6pcts至27%。
可以这么说，B站用户全面高增势头其实也是对于增长见顶担忧的有力回击。
稳中有进：广告业务逆风翻倍，增值服务业务超预期
本季B站业务的增长亮点主要集中于广告、增值及电商业务。具体分析如下：
一是广告业务表现出色，逆风翻倍增长。财报显示，三季度B站广告收入11.72亿元，同比增长110%，低于市场此前预期水平128%。如果说一二季度是经济回暖广告修复的逻辑，那么三季度在消费低迷与行业监管的双重压力下，整个互联网广告板块都表现不佳，B站逆势增长可以归功于其品牌认可度及广告效率的提升。
二是增值服务业务大超市场预期。数据显示，三季度增值服务业务实现收入约19亿元，同比增长95%，延续了二季度的高增长势头，并明显超出市场预期(80%)。
值得留意的是，上述已提到，B站的直播与大会员的付费用户规模在该季度同样得到明显的提升，这其实也正说明B站加大对于UP主直播激励投入的成效显著。此外，B站的该业务的绝对基数目前还不算高，仍在持续扩张的道路上。
数据显示，三季度月均活跃UP主同比增长61%达270万，月均视频投稿量突破千万，同比增长80%，拥有万粉以上UP主数量同比增长42%，日均视频播放量23亿，同比增长77%，月均互动数达102亿，同比增长86%。
三是电商业务虽环比增长放缓，但未来潜力依然可期。受行业淡季影响，三季度B站电商收入7.3亿元，环比增长明显放缓，同比增长78%，相比社零和电商大盘，目前该分部对于整体收入的贡献仍然最小为14%。随着二次元群体的不断壮大，未来前景依旧不可小觑。
四是游戏业务表现基本符合预期，全年增长预期平稳。三季度B站游戏收入同比增长9%，达到13.9亿元，环比还是有明显改善。虽有新游助力，但自8月起连续三个月的游戏未发版号多少还是有所影响，同时市场还担忧公司游戏业务，尤其是自研游戏。公司在业绩交流会上给出全年12%的增速指引，总体预期平稳。
此外，本季B站对外展示了当前的新游储备，多处于研发中。从游戏类型上来看，仍然主要为B站渠道宣发相对占优势的ACG、MMO类游戏。自研作为B站近两年来游戏业务的重点投入方向，也一直深受外界关注。不可否认，游戏行业的门槛在不断抬升，因此给B站更多的一些时间和耐心也是无可厚非的。
另外，近期关于版号的转机似乎也即将到来。据业内人士提及，网游版号可能会在近期恢复发放，可能在本月就会公布新一批版号名单。
B站的长期主义与投资之道
B站此次财报最大预期差在于亏损扩大，其中业务结构变化带来的毛利率下降及投资亏损是两大主因。
一方面，业务结构变化导致毛利率下降，三季度公司毛利率环比下滑2.4ppt，主要受到收入结构变动所致。高毛利的游戏业务增长平稳，收入占比下滑明显，广告、增值服务等毛利率较低的业务呈高增长态势，对总营收的贡献越来越高。
其中，B站的直播业务对UP主的分成比例明显提升，据粗步估算超过80%，远高于行业水平(60-70%)。另外，花火平台的广告收入大头也主要分给了UP主，因此B站的整体广告毛利率在60%左右，也会明显低于其他平台70-80%的水平。
笔者认为，公司在
