9月29日，物产中大集团股份有限公司(以下简称“物产中大”)分拆旗下控股子公司浙江物产环保能源股份有限公司(以下简称“物产环能”)的首发申请获通过，不久将于上交所上市，中信证券为其独家保荐人。

物产环能前身是成立于2000年的浙江物产燃料有限公司(简称“物产燃料”)，而物产燃料由原浙江省燃料总公司整体改制组建设立。目前物产环能的主营业务是环保能源综合利用服务，包括煤炭流通业务和热电联产业务。

从股权结构来看，IPO前，公司控股股东系物产中大，直接持有公司66.00%股权，通过物产金属和物产国际间接持股4.00%，合计控制公司70%的股份。值得一提的是，物产中大实际控制人为浙江省国资委，分别通过国资公司及交通集团间接持有物产中大26.08%及17.63%股权。

1受主要原材料价格波动，营收持续下滑

公司其实主要所处煤炭流通行业和热电联产行业。其中，煤炭流通行业是公司的主营增长业务，报告期内，其贡献了总营收的九成以上。煤炭流通指，企业采购上游煤炭生产企业或贸易商的煤炭，经过配煤、仓储、运输等多个环节将货物销售给下游电厂、建材、化工等终端企业或其他煤炭贸易商等客户。

仅聚焦煤炭流通市场分析来看，虽然根据国家规划逐渐降低单位生产总值(简称“GDP”)能耗，但由于GDP能耗降低的幅度仍然十分有限，加之其下游应用行业电力、建材、化工等我国经济支柱性产业，对煤炭业提供需求支撑;与此同时，《煤炭工业发展“十三五”规划》提出优化煤炭生产结构，市场和政策双轮驱动下，煤炭在一段时间内仍将是我国的主要消费能源，预计未来公司业务拓展具有一定发展空间。

但值得一提的是，由于公司煤炭流通业务主要经营动力煤和焦煤，其中动力煤占比较高，而报告期内，动力煤价格持续下降，导致公司煤炭销售量减少等影响，2018年至2020年，公司营收出现持续下滑，分别为355.11亿元、323.25亿元、300.64亿元。

不过，有意思的是，公司同期归母净利润出现连续增长，分别为4.62亿元、4.9亿元、5.34亿元，原因之一在于公司的毛利率取得连续增长，分别为3.54%、3.95%、4.53%。根据招股书，公司毛利率上升的原因，是因为2020年下半年随着疫情得到有效抑制，复工复产顺利推进，煤炭价格呈现大幅度上升趋势。公司充分利用神华、中煤等大矿资源优势，提升港场地接货存储能力，以购定销，从而大幅提升公司议价能力。

但需要指出的是，由于公司业绩受主要原材料价格波动影响大，未来如果不能保持适量的煤炭库存，以保证对下游客户的稳定供应，煤炭价格短期内出现大幅下降或者上升，一定程度上或影响公司存货价值或采购成本，从而使企业经营业绩出现大幅波动的风险。

2资产负债高企，多次受到行政处罚

另一方面，由于公司解决资金问题主要靠融资，目前公司主要是依靠股东增资或者债务融资，融资渠道较为单一。同时，其债务融资以短期负债为主，公司资产负债率也居高不下。报告期各期末，其合计负债561,806.58万元、590,794.52万元、626,403.24万元，资产负债率分别为74.02%、72.99%和70.88%，高于同行业可比公司的平均水平。

而未来如果公司不能有效拓宽新的融资渠道，或着因新增对外投资未达预期回报等，导致公司未能获得足够资金，或将不利于公司稳定经营。

除了业务经营面临诸多挑战外，公司在报告期内，受到多起行政处罚。根据招股书，2017年至2020年，公司及下属子公司受到税务处罚11项、环保处罚3项、其他处罚11项。

虽然公司已经在加强内部管理，但是由于热电联产的运营生产过程中涉及诸如酸、碱等诸多危险品的储存与使用，公司一定程度上还是存在安全风险。

与此同时，由于热力及电力的生产过程中会产生一定量的废气及少量废水等污染物，而随着我国环境保护力度的不断加强，未来如果公司不提高环保投入，其或面临被限产/停产、环保处罚的隐忧。

3小结

虽然就目前来看，我国仍以煤炭为主要消费能源，近期，经历短期调整后，煤炭股也全面回暖，但是长远来看，随着技术发展推动风力、太阳能、核能等新能源、绿色清洁能源对传统的一次能源形成替代效应，煤炭行业发展面临诸多挑战，再叠加物产环能本身存在部分经营隐患，如果未来公司不调整经营策略，优化产业结构适应经济发展新趋势，物产环能即便成功上市，其未来业务经营受到些许考验。