9月13日晚间，喜马拉雅控股(以下简称：喜马拉雅)向港交所递交招股书，以在线音频APP市占率第一的身份力争“改道”港股上市。

截至2021年6月底，喜马拉雅APP平均月活用户数达到2.62亿，根据灼识咨询资料，在国内在线音频APP中排名第一。而在今年4月份腾讯音乐娱乐集团(TME)举办的“声·势”长音频品牌升级发布会上，刚刚宣布旗下长音频月活用户数历史性突破1亿。

经过几年的发展，在线音频已广泛应用于多个生活场景，在睡前、亲子互动、家务、健身、上下班路上等场景中均占有一席之地，同样，这也引起了资本市场的关注。在喜马拉雅的股权架构中，腾讯持股5.4%，阅文持股3.1%，小米持股3.4%。作为荔枝之后第二家独立以在线音频身份冲击上市的企业，喜马拉雅这几年过得怎么样?之后还会不会更好?

用户变现已经验证，“盈利难”问题尚待破解

从用户数据来看，喜马拉雅近些年在国内市场的“攻城略地”颇有成效。根据招股书，截至2021年6月底，喜马拉雅平均月活(MAU)2.62亿，其中上半年移动端平均月活1.11亿，通过物联网及其他开放平台收听喜马拉雅的其他月活用户1.51亿。移动端用户平均每天收听时长为146分钟，总收听时长为8478亿分钟，约占国内所有在线音频平台移动端时长的70.9%;付费会员数达1370万，较2020年同期增长70.7%，整体付费率也由上年同期的8.4%提升至12.8%。

上述数据中有一个很有意思的指标，即通过物联网及其他开放平台收听的月活用户。物联网(IOT)已经成为在线音频的重要应用场景之一，也是喜马拉雅较为独特的用户来源。根据招股书，截至目前喜马拉雅已与70家汽车厂商开展合作，通过预装设备提供车载音频内容，并已与国内主要智能家电制造商建立起合作伙伴关系。截至2021年6月底，喜马拉雅在物联网及车载场景端的平均月活用户为4900万。

而在招股书显示的2018年至2020年的报告期内，喜马拉雅的营收节节攀升。这几年中，公司分别录得营收14.81亿元、26.98亿元和40.76亿元，年复合增长率达40.14%。而营收来源又分为几大类：订阅，广告，直播与其他创新产品及服务。订阅收入包括会员订阅与付费点播收听，三年间占营收比例为43.8%、47.2%与49.2%，为收入的主力。而其中会员订阅收入从2018年的1.45亿元上升至2020年的12.31亿元，翻了8.5倍，占总营收比重也从9.8%提升至30.2%。

广告与直播是另外两种主要的变现形式。2018年至2020年公司来自广告的收入分别为4.19亿元、6.16亿元和10.72亿元，年均复合增长率达36.77%;同期直播收入分别为3.16亿元、6.18亿元和7.18亿元，主要来源于虚拟礼品，相对其他收入来源增速较缓。

东兴证券分析师石伟晶在相关研报中表示，从动态的角度看，下一个十年，商业模式的首要考虑因素正从用户获取逐渐向用户留存转变。因为国内新生代的互联网原住民具有较好的付费习惯，在移动互联网用户中的比例逐步提升，国内2C互联网商业模式将处于流量经济向会员经济转变的状态。直播打赏变现模式缺陷在于依赖大R用户，随着用户规模的扩大，付费率较难提升，而会员模式更有利于维系平台与用户间的黏性以及减少用户付费决策数量。

但与在线音频赛道的其他玩家一样，喜马拉雅也陷于至今无法盈利的困境。2018年至2020年，公司非国际财务报告准则计量下的净亏损分别为7.56亿元、7.48亿元和5.39亿元，依然处于用盈利换规模的“烧钱”状态。公司三年中毛利分别为6.64亿元、12.00亿元与20.03亿元，主要“吞噬”利润的项目在于庞大的营销开支，三年分别为9.47亿元、12.19亿元与17.07亿元，被用于渠道推广、品牌推广、广告与营销人员薪酬。

内容为王，内容哪里来?

无论是视频、音频、音乐还是阅读，内容都是根基。iiMediaResearch(艾媒咨询)数据显示，用户最关心的是音频内容的质量与丰富度，据“在线音频用户认为行业存在的问题”调查显示，39.1%的用户认为音频内容质量参差不齐，34.4%的用户认为音频内容种类不够多。

那么，对于用户提出的问题，在线音频平台应如何解决?

喜马拉雅的答案是，PGC乃至PUGC负责内容质量，UGC负责内容种类与流量。目前主流的在线音频内容生产模式，根据内容创作者的专业能力分为PGC、PUGC与UGC三种，即专业生产内容、专业用户生产内容与用户生产内容。喜马拉雅起于UGC，但近年来PGC的内容渗透率也在不断提升，PGC内容占总收听时长比重从2018年的5.2%上升至15.0%，而UGC比重从2018年的65.0%下降至51.9%。

PGC的重点是IP。iiMediaResearch(艾媒咨询)数据显示，84.0%的受访在线音频用户曾收听过IP音频内容，且对其偏好程度高;内容类型接近时，86.2%的受访用户更倾向于收听IP音频栏目;此外82.9%的受访用户会因为IP音频栏目而收听从未使用过的在线音频平台。目前，喜马拉雅已与阅文签订为期20年的在线音频版权协议，并与中信等出版社建立了合作关系，同样也有德云社、吴晓波、余秋雨等团体/个人IP，其合作类型包括收入分成与固定授权费用。

而UGC不仅能带来海量的活跃内容创作者，还能在一定程度上降低版权开支。截至2020年底，喜马拉雅UGC活跃创作者